La création monétaire « ex nihilo » se réalise par la dégradation des contreparties de la création monétaire

 En institutionnalisant un type de crédit en soi malsain, le crédit sub-prime et en combinant ce crédit risqué  avec des techniques innovantes de dissémination, les banques américaines ont provoqué une dégradation ample et durable de la qualité des crédits à l’économie par la surproduction de crédits immobiliers à des débiteurs peu solvables*.

« Qu’elles qu’aient pu être les raisons de Nixon une fois le système mondial de monnaie de crédit entièrement découplé de l’or, le monde est entré dans une phase nouvelle de l’histoire financière – une phase que personne ne comprend tout à fait ».

David Graeber, Economiste et Anthropologue[1]

Dans le cadre d’un régime de monnaies d’Etat, sans parité métallique et parités de change fixes, la soutenabilité de la qualité des crédits accordés dépendait de la sagesse des banquiers sur un plan micro-économique. Au plan macro-économique, la soutenabilité des politiques de crédit reposait sur le respect par les banques d’une réglementation bancaire auto-régulatrice de substitution incarnée par le ratio de solvabilité bancaire « bâlois », c’est-à-dire sur  la fermeté d’application par la supervision bancaire de ces nouvelles règles, dans leur esprit plus encore que dans leur lettre. Ceinture et bretelle devaient ainsi en principe se soutenir mutuellement pour assurer la stabilité financière des économies et une croissance équilibrée.

La crise bancaire dite des subprime de la fin des années 2000, une crise bancaire d’origine américaine métastasée dans l’ensemble du système bancaire mondial, apporte la preuve qu’aucun de ces deux verrous de la création monétaire ex nihilo n’a bien fonctionné : si l’on ajoute en effet aux redoutables innovations bancaires  que sont la titrisation et le transfert du risque de crédit par l’invention des dérivés de crédit, dans les années 90 par la banque JP Morgan (que Gillian Teitt dans sa monographie qualifie de « nef des fous », voir note 5 ci-dessous)  l’aveuglement volontaire des autorités bancaires se refusant à tuer dans l’œuf les contournements manifestes des nouvelles règles bancaires qu’elle venaient d’imposer aux banques dans l’intérêt général à la fin des années 80 suite à l’abandon des politiques monétaires quantitatives, rien ne manque pour comprendre comment le crédit bancaire, immobilier en particulier, a largement débordé de son lit et de la sphère du raisonnable pour aboutir à la crise que l’on sait.

 

Le relâchement des disciplines macro-économiques et micro-économiques

Cette dégradation de la qualité de la troisième contrepartie de la création monétaire que sont « les crédits à l’économie », c’est-à-dire aux agents non financiers privés, en particulier les ménages, n’est pas sans lien avec les épisodes précédemment identifiés de création monétaire ex nihilo par un crédit bancaire insuffisamment  causé ou carrément sans cause réelle. Elle est déjà en fait largement induite par la paralysie du mécanisme de rééquilibrage des balances de paiements,  puis par l’effet inflationniste sur le crédit intérieur du pays de la monnaie pivot et sur le crédit intérieur « mondial » par suite de l’adoption du dollar comme actif de réserve international, ainsi que nous l’avons vu[2]. Elle est également encouragée par l’autonomisation des politiques monétaires qu’autorise la généralisation des changes flottants selon le triangle d’incompatibilité de Mundell. L’adoption de changes flexibles « libère » la politique monétaire de toute subordination de son objectif interne à son objectif externe, même dans l’hypothèse d’une libre circulation des capitaux. En ce sens elle a rendu possible le relâchement contagieux des disciplines internes du crédit dans les années 80 et 90, en clair de l’incitation à une vérification approfondie de la situation et de la capacité de remboursement de l’ensemble des emprunteurs, en particulier ceux du secteur public ou financier, en vertu de l’infaillibilité supposée des Etats et des banques. La disparition du risque de faillite des banques découlant de la doctrine des superviseurs bancaires dite du « too big to fail » leur a procuré une assurance génératrice « d’aléa moral », c’est-à-dire de comportement risqué, soutenue de fait par l’extension indéfinie du rôle de prêteur en dernier ressort de banques centrales hantées par le précédent de la crise bancaire des années trente et ses effets. Ce cocktail de relâchement simultané des disciplines macro-économiques et micro-économiques est la source directe de la grande crise bancaire des années 2000, dont les effets furent contenus.

Il reste cependant à montrer  commentla dégradation du crédit au secteur privé a pu se produire, alors que le ratio de solvabilité bancaire, asymétriquement plus contraignant à l’égard des agents non financiers privés  qu’à l’égard du financement des acteurs publics ou financiers, veillait en principe au grain en proportionnant l’exigence de fonds propres bancaires à la production des crédits à l’économie. Ainsi conçu en effet le ratio de solvabilité bancaire aurait dû, en principe et sur le papier, jouer le rôle de la nouvelle règle autorégulatrice dans un environnement monétaire prométhéen. C’est ici qu’intervient le « génie financieraméricain » perpétuellement tendu vers la recherche de nouvelles frontières de profit.   En institutionnalisant 1) un type de crédit en soi malsain, le crédit sub-prime,et en combinant 2) ce crédit risquéavec des  techniques innovantes de dissémination permettant de contourner les règle du jeu, les banques américaines ont assuré à cette production de mauvaise qualité  un vaste et durable débouché, la titrisation du crédit ou la cession du risque de défaut stimulant en retour la production de ce type de crédits. C’est ainsi que la bretelle s’est relâchée au moment où la ceinture venait de se desserrer.

 

L’institutionnalisation du crédit sub-prime  a préparé la crise des « subprime »…

« Une culture proprement américaine du crédit immobilier hypothécaire, pousse les courtiers vendeurs d’immobilier à une production de crédit principalement gagée par la valeur du bien qu’il permet d’acquérir et non sur la solvabilité de l’emprunteur »

Il fallait d’abord oser institutionnaliser le crédit subprime comme catégorie normale du crédit bancaire. Oser envisagerde faire, sans précaution particulière, de débiteurs peu solvables ou insolvables (autres que prime), ou de débiteurs dont on ne veut pas savoir à l’avance s’ils sont solvables ou non, un segment du marché du crédit bancaire à promouvoir et à développer grâce à un empilement de garanties publiques. La crise bancaire dite des subprime, sinon son ampleur,est inscrite dans son commencement, dans le fait d’accepter, sans doute en pratique plus qu’en théorie, avec une lucidité opérationnelle déclinante à mesure que les prix de l’immobilier attisent la fièvre acheteuse des emprunteurs et des prêteurs, de s’engager dans ce type de crédit malsain en soi qu’est le crédit subprime, dont la bonne fin est compromise dès le départ. La crise dite des subprime est en ce sens elle une preuve par a contrario de la validité de la philosophie classique du crédit et du crédit immobilier majoritairement pratiquée en Europe et en France, reposant sur l’analyse de la capacité de remboursement de l’emprunteur et des plafonds d’endettement individuel.

La multiplication des crédits immobiliers à des ménages  subprime  ou « mauvais risques » est en effet spécifiquement américaine au départ en ce sens qu’elle reflète d’une part une politique sociale d’encouragement d’accession à la propriété, notamment des minorités ethniques  à l’égard desquelles les banques américaines étaient réputées trop sélectives,   qui ne s’est pas donnée  les moyens de solvabiliser durablement ces emprunteurs pauvres. Et parce que, d’autre part, elle reflète une culture proprement américaine, discutable, du crédit immobilier hypothécaire, qui pousse les courtiers vendeurs d’immobilier à une production de crédit principalement gagée par la valeur du bien qu’il permet d’acquérir et non sur la solvabilité étudiée de l’emprunteur peu importe la casse ultérieure [3]. Si l’on ajoute à cela, le relâchement dans l’application des règles traditionnelles de plafonnement du loan to value (c’est-à-dire les exigences d’apport minimum initial de la valeur de l’achat par épargne préalable de l’emprunteur), la préférence des prêteurs pour le taux variable, la déductibilité fiscale  des frais financiers, l’amortissement du capital in fine, on obtientla recette très « yankee » du cocktail qui a permis l’emballement de la machine à faire du crédit immobilier mal causé  et de la création de fausse monnaie induite par cette pratique déraisonnable du crédit.

Il paraît honnête de reconnaître que ce modèle d’affaire bancaire en soi risqué est clairement surclassé par le modèle de crédit européen d’amortissement progressif du capital sur la totalité de l’échéancier. De même que le modèle de crédit hypothécaire paraît surclassé par le modèle français de crédit immobilier dont la bonne fin est assurée par la pratique de l’assurance-crédit (au demeurant source de recettes supplémentaires non négligeables) qui se substitue à l’emprunteur en cas de défaut dû à un accident ou à un décès. Deux spécificités qui ont largement contribué à mettre les banques françaises à l’abri de la vague des crédits subprime, du moins en tant qu’ « originateurs ».

 

Les banques américaines ont tourné le dos à une production saine de crédits

Ces précisions et rappels permettent de mesurer à quel point la crise bancaire mondiale des subprime  se résume largement à une crise bancaire américaine, et de s’étonner du strabisme des remèdes qui s’en sont mondialement suivis à rebours de toute logique. A ce qui vient d’être dit, il conviendrait d’ailleurs d’ajouter le rôle retardateur et amplificateur de la matérialisation des difficultés de paiement des institutions de refinancement intermédiaires du crédit immobilier que sont Fanny Mae et Freddy-Mac (garants publics des banques prêteuses) qui ont été techniquement en faillite à l’issue de la crise immobilière américaine (et renfloués par l’Etat Fédéral).

Cependant le boom immobilier soutenu par une distribution laxiste de crédit  n’a pas été une exclusivité américaine : Turner nous rappelle en effet que les prêts hypothécaires résidentiels représentaient 65 % des crédits bancaires britanniques en 2012 [4]. L’Espagne fournit un autre exemple de crise immobilière grandiose découlant d’une pratique débridée du crédit immobilier. Et il reste à découvrir ce que cachent les créances douteuses accumulées par le système bancaire chinois. Ces exemples montrent bien que si personne n’est à l’abri des emballements spéculatifs qui relèvent d’une psychologie collective universelle, il existe des cultures financières et des pratiques nationales qui encouragent ou tempèrent ces emportements collectifs.

En choisissant de ne plus faire de l’examen de la capacité de remboursement de l’emprunteur, mais en prétendant justifier la distribution du crédit hypothécaire et la solvabilité de l’emprunteur par la valeur du bien acheté ou à construire, les courtiers immobiliers et les banques américaines ont tourné le dos à une production saine de crédit, qui présuppose que l’originateur du crédit s’assure que le revenu prévisible de l’emprunteur, découlant de sa propre création de richesse par ailleurs, soit suffisant pour faire face aux échéances  d’amortissement du crédit nécessaire à l’acquisition immobilière qu’il envisage. Ils ont ouvert en grand le robinet de la création monétaire ex nihiloen véritables apprentis-sorciers. Car justifier, explicitement ou implicitement, l’octroi d’un crédit acquéreur par la valeur de revente du bien achetée revient à reconnaître que l’on fait l’hypothèse, dès le départ de la transaction qu’elle n’est pas viable, que le crédit est malsain dès l’origine et va mal finir, que l’on a donc poussé un acheteur à l’acquisition d’un bien qu’il n’a pas les moyens de s’offrir. Le système bancaire qui se livre à de telles pratiques mérite amplement les sévères critiques d’un Joseph Stiglitz dénonçant « la tyrannie de la cupidité ».

 

L’aval des autorités bancaires à la propagation des « mauvais risques »…

Cependant les crédits subprime n’auraient par eux-mêmes pris une telle ampleur et abouti à une telle crise, s’ils avaient dû rester dans le bilan des banques originatrices de ces crédits comme cela a toujours été le cas avant la redoutable invention etindustrialisation de la titrisation des crédits et avant l’emballement spéculatif du marché des dérivés de crédit[5]qui ont abouti à la métastase des mauvais risques  dans l’ensemble du système bancaire mondial, touchant par ce biais les grandes banques françaises fortement internationalisées, au premier chef d’ailleurs dès 2007.

Autrement dit jamais l’organisation américaine défaillante en matière de crédit immobilier que nous avons décrite n’aurait produit un tel résultat sans l’acceptation par les superviseurs bancaires américains et, dans la foulée, de ceux du reste du monde,  du contournement systématique par les banques et dès l’origine[6]de ce palliatif des disciplines classiques du crédit  ou du plafonnement  plus ou moins administratif du crédit intérieur à l’économie, que devait être le ratio Cookeet ses successeurs, la bretelle du système[7].

 

a conféré à cette crise sa dimension mondiale

C’est par ce contournement que le débordement des crédits à l’économie, notamment des crédits immobiliers où la faille du crédit sans cause est la plus béante  que la dégradation des crédits à l’économie, a pu produire la contamination progressive des bilans bancaires, et aboutir à la grande crise bancaire de 2008[8]. Une crise bancaire qui, faute d’avoir été prévenue par une supervision et une application scrupuleuse des règles permettant l’autorégulation bancaire, a rendu nécessaire l’intervention curative a posteriorides Etats et des banques centrales pour en circonscrire les effets et limiter les dégâts économiques et sociaux auxquels aurait pu conduire une faillite en chaîne d’une grande partie des banques du monde entier, rendant la crise de 2008 crise comparable à celle des années trente, la faillite de Lehmann Brothers jouant le rôle homologue à celle du Credit Anstalt autrichien en 1931.

Comme l’a sévèrement diagnostiqué Jean Tirole dans la conclusion d’une note universitaire marquée par sa grande liberté de ton : « Le tableau dressé ici est celui d’une défaillance massive du système de régulation financière, de sa conception à sa mise en œuvre. Si certains comportements individuels du monde de la finance sont choquants, la dénonciation de la finance folle est futile. Les acteurs du monde financier, comme tous les acteurs économiques, réagissent aux incitations auxquelles ils sont confrontés. De mauvaises incitations génèrent de mauvais comportements. De nombreux responsables ont assimilé libéralisme à « laisser faire » plutôt qu’à son vrai sens, « responsabilisation », c’est-à-dire la mise en place d’institutions propres à faire coïncider les intérêts privés et l’intérêt général. »[9]

 

Cette troisième sorte de création monétaire « ex nihilo » est loin d’être la plus significative

Le rapport dit « De Larosière »[10], publié par la Commission Européenne en février 2009, permet d’estimer le coût de la mésaventure des flots de crédit subprime« systémiquement » partagé. Le montant des dégâts liés à cette troisième source de création monétaire ex nihilopar le système bancaire, celle qui a spécifiquement conduit à la crise bancaire de 2008, est donc lui aussi chiffrable, même si l’évaluation totale de ses dommages reste inévitablement lacunaire.

Si on l’identifie ce chiffre au montant des pertes sur créances des banques et assurances de l’ensemble des banques et assurances des pays de l’OCDE associées à cette crise il peut être évalué, de manière minimaliste à 1000 milliards de dollars. Le rapport De Larosière ne tente malheureusement pas une analyse plus économique qui viserait à rapprocher ce chiffre avec celui  de « la valeur ajoutée par les banques » en comptabilité nationale (à titre indicatif 78 milliards d’euros pour le système bancaire français en 2007[11]) et, ce faisant, à évaluer le nombre d’années de valeur ajoutée par les banques qui a été en quelque sorte « effacé » par cette mésaventure. Cette évaluation ne tient pas compte non plus des pertes boursières (virtuelles) évaluées à 16 000 milliards de dollars depuis août 2007 selon ce même rapport publié fin 2009, ni des moins-values sur les 7400 milliards de garanties et prêts du Système Fédéral de Réserve, du Trésor et des autres agences publiques américaines selon l’agence Bloomberg à la mi-novembre 2008. Elle ne tient pas non plus compte des pertes ou moins-values futures des épargnants du monde entier liées aux politiques monétaires de sauvetage des Etats et des banques se traduisant par des taux directeurs  égaux ou proches de zéro favorables aux emprunteurs et  générateurs, d’une part de sous-rémunération réelledurable de la grande masse des épargnants, et d’autre part de transferts financiers gigantesques et occultes entre secteurs institutionnels, notamment non financiers et financiers, et entre secteur privé et secteur public.

On s’étonnera peut-être qu’aucun comptable national, ni aucune entité publique internationale telle que le FMI, l’ONU ou la BRI, ne s’efforce d’évaluer l’ampleur de ces transferts financiers, accentuée  aujourd’hui par une politique de taux d’intérêt directeurs durablement nuls ou négatifs, en dépit de l’ancienneté de la publication de comptes nationaux financiers en flux et en stocks.

Si l’on se rappelle cependant le niveau impressionnant des chiffres cumulés de création monétaire ex nihilo cumulée impliqué par la dégradation structurelle, et non corrigée, des deux premières grandes contreparties de la création monétaire (en flux) et de la masse monétaire (en stock)[12], on en conclura que celle des crédits à l’économie, en partie corrigée depuis par les réactions réglementaires et le durcissement de la supervision bancaire, est presque modeste.

Bernard Cherlonneix, Economiste de banque

Article paru dans Revue Banque le 22/01/2020

 

 

* Une version plus détaillée de cet article est publiée sur le site de Revue banque : http://www.revue-banque.fr

 Lire aussi du même auteur :

– « Dégradation de la qualité des créances bancaires sur les Trésors Publics : le porte ouverte au risque souverain », Revue Banque 838, décembre 2019

http://www.revue-banque.fr/management-fonctions-supports/article/porte-ouverte-au-risque-souverain

– « La création monétaire ex nihilo, source de désordres monétaires mondiaux », Revue Banque 832, juin 2019

http://www.revue-banque.fr/risques-reglementations/article/creation-monetaire-ex-nihilo-source-desordres-mone

– « La création monétaire ex nihilo : du crédit causé au crédit causal », Revue Banque 808, avril 2017

http://www.revue-banque.fr/risques-reglementations/article/creation-monetaire-ex-nihilo-credit-cause-au-credi

 

[1]Extrait de Dette 5000 ans d’histoire, ed.orig. 2011, Les Liens qui Libèrent LLL, 2013, chapitre 12 Début d’une ère encore indéterminée (1971 -?), p. 441.

[2]Voir La création monétaire « ex nihilo » source des désordres monétaires mondiaux » in Banque n° 832, mai 2019.

[3]Dans la mesure où cette technique a pris aux Etats-Unis une ampleur macroéconomique, la valeur du bien immobilier, tirée vers le haut par la laxité du crédit dans la phase ascendante du cycle immobilier, qui servait de garantie hypothécaire au banquier, était tirée vers le bas dans la phase baissière de crise : par conséquent la valeur du bien à la revente était souvent loin de couvrir la dette résiduelle. C’est là que la perte bancaire devait être constatée et à ce moment-là que l’on pouvait constater l’ampleur des dégâts bancaires (longtemps après l’encaissement de commissions de courtage) sans parler des dégâts sociaux enfermés dans les comptes subjectifs de pertes et profits non publiés des emprunteurs contraints de mettre la clé sous la porte au sens propre et de se reloger dans des conditions proportionnées à leurs moyens atrophiés par la mésaventure.

[4]Voir Lord Adair Turner Reprendre le contrôle de la dette, Pour une réforme radicale du système financier,  Editions de l’Atelier, 2017, p.102-103.

[5]Sur l’invention en 1994 par JP Morgan du premier contrat d’échange (de cession) du risque de crédit (c’est-à-dire de défaut), ou Credit Default Swap(CDS) vendant à  la BERD le risque d’un crédit de 4 Mds de dollars accordé à Exxon pour faire face aux suites du naufrage de l’Exxon Valdez, et l’industrialisation des CDS par la titrisation sous forme de CDO, voir Gillian Teitt Fool’s Gold, Little Brown, 2009, sous-titré The Inside Story of JP Morgan and How Wall Street Greed corrupted its bold dream and created financial catastrophe, ouL’or des fous, Jardins du livre, 2011,pp. 62-73 et chapitres suivants.

[6]La législation française sur les fonds communs de créances date en France exactement de 1988, année de mise en oeuvre du « ratio Cooke ». Elle contient en germe la transgression même de la logique du ratio de solvabilité bancaire. Les autorités bancaires ont non seulement renoncé à une stricte application de ce ratio, mais elles en ont même favorisé la dilution.  Dans la version 2 du ratio de solvabilité bancaire dit Mac Donough,la pondération des crédits immobiliers au dénominateur du ratio, initialement fixée à 50 % a été ramenée à 35 %. Au beau milieu  des années 2000 lessuperviseurs  donnaient ainsi un coup de fouet à la spéculation immobilière en accentuant le laxisme de la production de crédits immobiliers.

[7]Sur les effets pervers massifs du ratio Cooke quant au créances de systèmes bancaires sur les Trésors Publics, voir Revue Banque n° 838, décembre 2019, La porte ouverte au risque souverain.

[8]Comme l’a constaté dès 1826 dans ses Considerations on the State of the CurrencyTooke, le premier économiste à analyser les crises bancaires, le point de départ d’une spéculation est toujours réel et, par conséquent le discernement de la hausse pathologique de la hausse saine est un exercice délicat, en particulier dans le domaine immobilier.  Comment savoir en effet à partir de quel moment un boom immobilier qui peut refléter au départ une évolution démographique, une préférence des particuliers ou un arbitrage de localisation de grandes entreprises,  devient par overbanking(selon Tooke) un emballement de hausse autoentretenue par le crédit  où « on achète parce qu’on anticipe que les prix d’actifs vont monter et (où) les achats font monter les prix d’actifs » (Couppey-Soubeyran Blablabanque le discours de l’inaction, p. 193) ? Sur les raisons de fond de la prépondérance de l’immobilier dans le financement bancaire, voir également Turner, ouvrage cité, chapitre 4 Trop de la mauvaise sorte de dette.

[9]Note interne de la Toulouse School of Economics, novembre 2008.

[10]Rapport du groupe d’experts de haut niveau sur la supervision financière dans l’Union Européenne, 2009.

[11]Voir annexe 2 Premier bilande faillite de la réglementation et du contrôle public du secteur financier in Simonnot-Le Lien, Monnaie, histoire d’une imposture, Perrin, 2012.

[12]Voir les livraisons de mai et décembre 2019 de la Revue Banque, déjà citées.

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